财政谬误——所有主权债务危机的根源:阿马尔·比德和埃德蒙·菲尔普斯


2011年8月10日。


2011年8月10日。

20世纪70年代,花旗银行前首席执行官沃尔特·赖斯顿(Walter Wriston)曾著名地宣称,各国永远不会破产。政府也开始借入大量资金以刺激支出,而放贷者继续为这些政府提供看似无穷无尽的资金来源。最终,政府债务增长到了无法克服的程度,以至于今天的国家面临着明显的违约甚至破产的可能性。我们如何解决威胁全球经济的结构性问题?

纽约—希腊债务危机引发了人们对欧元能否在没有几乎难以想象的中央财政政策的情况下生存的疑问。有一个更简单的方法。各国政府在国际信贷市场不负责任的借款需要不负责任的贷款。银行监管机构应该对已经在其监管范围内的机构的此类贷款说不。

从很多方面来看,向外国政府贷款的风险都比无担保的私人债务或垃圾债券高。私人借款人通常不得不提供抵押,比如他们的房子。抵押品限制了贷款人的下行风险,而对失去抵押资产的恐惧鼓励借款人谨慎行事。

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但是各国政府不提供抵押品,而它们还贷的主要动机——担心被国际信贷市场切断——来自一种反常的上瘾。只有那些长期无法通过国内税收或国内债务为支出融资的政府,才必须继续向海外大举借贷。对外国银行青睐的强烈渴望通常源于某种根深蒂固的治理不善。

商业债务通常有限制借款者掷骰子能力的契约。贷款或债券契约通常要求借款人同意维持最低水平的股本或手头现金。另一方面,政府债券没有契约。

类似地,如果私人借款人为了获得银行贷款而歪曲自己的财务状况,他们可能会坐牢。证券法要求公司债券发行人详细说明所有可能的风险。相比之下正如希腊危机所显示的那样,政府不会为严重的虚假陈述或欺诈性会计行为付出任何惩罚。

当私人借款人违约时,破产法庭监督破产或重组过程,通过这一过程,即使是无担保债权人也可以希望收回一些东西。但是没有清算一个州的程序,也没有重新谈判其债务的法律场所。更糟糕的是,国家在国外筹集的债务通常是以他们无法控制的货币计价的。因此,通过货币贬值来逐步、无形地减轻债务负担很少是一种选择。

征税的权力被认为是为了使政府债务更加安全:私人借款者没有权利获得他们履行义务所需的利润或工资。但征税的权力有实际限制,而且政府是否有道德或法律上的权利来约束下一代公民偿还外国债权人的债务,值得怀疑。

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主权债务危机

因此,向国家贷款涉及到深不可测的风险,这些风险应该由愿意承担后果的专业参与者承担。从历史上看,主权贷款是少数勇敢的金融家的工作,他们进行精明的讨价还价,善于治国。以港口或铁路为抵押向政府放贷——或者使用军事力量确保还款——并非未知。

然而,在20世纪70年代之后,主权贷款开始制度化。花旗银行——其首席执行官沃尔特•里斯顿著名地宣称,国家不会破产——带头发起了这一攻势,将大量石油美元回流到可疑的政权。这是一项比传统贷款更有利可图的业务:一些银行家可以在不做尽职调查的情况下发放巨额贷款——除了一个小细节,即政府在宽松信贷方面的努力有时确实会违约。

后来,巴塞尔协议规定银行几乎没有风险,从而刺激了银行对更多政府债券的胃口。银行大量持有希腊等国相对高收益的债券,因为它们必须留出非常少的资本。但是,尽管债务评级很高,但人们怎么能客观地评估无担保、几乎无法强制执行的债务呢?

银行向主权借款人放贷是一场双重灾难,助长了过度负债,尤其是在政府不负责任或腐败的国家。而且,由于大部分风险是由银行(而不是对冲基金)承担的,而银行在润滑支付系统方面起着核心作用,主权债务危机会造成广泛的伤害。希腊的崩溃危及了整个欧洲的福祉,而不仅仅是希腊人。

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要打破主权债务危机和银行业危机之间的联系,解决办法很简单:在评估借款人的还款意愿和能力不是什么大冒险的情况下,限制银行放贷。这意味着没有跨境主权债务(或晦涩难懂的工具,如债务抵押债券)。

这一简单规则不需要对欧洲财政安排进行复杂的重新排序,也不需要创建新的超国家实体。这无疑会使政府难以向国外借款,但这对其公民来说是一个好结果,而不是强加。此外,限制政府获得国际信贷(并由此引发更多的财政责任)实际上可以帮助更具进取心和生产力的借款人。

这些约束无法解决葡萄牙、爱尔兰、希腊或西班牙当前的危机。但现在正是欧洲和世界停止从一个短期解决方案蹒跚而行,着手解决真正的结构性问题的时候了。

Amar Bhidé & Edmund Phelps著

版权:辛迪加项目(2011

Amar Bhidé是《判断力的呼唤:动态经济的合理金融》一书的作者,也是塔夫茨大学弗莱彻法律与外交学院的教授。埃德蒙·菲尔普斯是2006年诺贝尔经济学奖得主,自1982年以来一直担任哥伦比亚大学政治经济学麦克维卡教授。两人都是哥伦比亚大学资本主义与社会中心的创始成员。

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关于阿玛·拜德和埃德蒙·菲尔普斯职业投资者

哥伦比亚大学资本主义与社会研究中心的创始成员。